二季度，煤炭市場將逐步趨于平穩(wěn)，結束一季度快速下行的局面，目前煤價已逐步企穩(wěn)、反彈。供給側，低煤價抑制供給，隨著開工旺季及穩(wěn)增長經濟政策預期，下游行業(yè)逐步開始補庫存。但我們認為，對煤炭股估值修復非常有限，行業(yè)下行壓力依然較大，維持“中性”評級，對后市仍然謹慎，等待為主。

　　回顧一季度，需求低迷，煤價加速尋底。2014年開局不利，經濟運行較弱，煤炭下游需求延續(xù)了去年下半年的頹勢，煤價全線暴跌，其中動力煤價下跌13.1%,煉焦煤價格下跌16.6%,1-2月，煤炭行業(yè)利潤總額下降42.5%。

　　展望二季度，煤炭市場逐步趨于平穩(wěn)，煤價底部企穩(wěn)。如環(huán)渤海動力煤指數(shù)創(chuàng)530元/噸新低后，企穩(wěn)反彈。供給側，煤價新低后，抑制了煤炭供給，尤其中小煤礦大幅減產，煤炭產銷量趨緩；需求側，下游行業(yè)去庫存逐步結束，一方面，開工旺季到來；另一方面，穩(wěn)增長經濟政策預期增強，下游逐步開始補庫存。

　　隨著盈利的下行，煤炭行業(yè)財務風險上升。2012年以來，煤炭行業(yè)盈利下滑，資產負債率上升，應收賬款周轉率下降，現(xiàn)金流變差，這將影響煤炭公司的經營和銷售，不利于煤價穩(wěn)定。從鋼-焦-煤產業(yè)鏈來看，2012年以來，鋼鐵、焦炭、煤炭財務費用率快速上升，其中鋼鐵、焦炭行業(yè)財務壓力更大，從而對上游行業(yè)造成拖累。

　　焦炭行業(yè)盈利依然較差，雖然2013年起，出口開始恢復，但我們認為出口難以引領焦炭行業(yè)走出困境。

　　一方面，焦炭出口占比不高。一季度焦炭出口194萬噸，增長646%,占國內產量比不足2%,而歷史上2001-2003年，2007-2008年焦炭月度出口量占產量比例超過15%,且未來而國際市場空間有限，未來消費增速隨著鋼鐵產量增速放緩而放緩。另一方面，國內焦炭產能過剩，如國內獨立焦化廠開工率不高，大致維持在75%左右，而且?guī)齑鎵毫σ恢陛^大，如天津港焦炭庫存創(chuàng)三年新高。而焦炭出口恢復有助于國內焦炭企業(yè)擴大市場，改善盈利，但難以迎來行業(yè)反轉。

　　投資策略：維持“中性”，繼續(xù)等待。從估值來看，盈利大幅下滑后，市盈率（PE）估值已不合適，目前行業(yè)PB 均值為1.1倍左右。目前煤炭公司整體處于微利及盈虧邊緣，我們認為，穩(wěn)增長的積極政策可小幅改善業(yè)績，但大周期下行趨勢尚未結束背景下，估值修復非常有限，并無大的投資邏輯，維持行業(yè)中性評級，對后市仍然謹慎，觀望等待為主。